伊利股份公司跟踪报告:收入环比略有改善,外延发展巩固地位

事件:公司披露2016三季报,实现营业收入459.2亿元/+0.98%,归母净利润43.9亿元/+20.7%;扣非归母净利润36.0亿元/+8.2%;EPS为0.72元。第三季度公司实现营业收入160亿元/+2.4%;归母净利润11.8亿元/+20.9%。我们认为公司前三季度业绩符合预期。前三季度非经常性收益主要来自于**补助资金增加5.6亿元,通过辉山乳业获得投资收益1.9亿元。单三季度收入增速环比改善,利润实现快速增长。前三季度公司收入增速分别为2.6%/-2.1%/2.4%,第三季度增速环比改善,我们判断奶粉业务第三季度增速由负转正(中报同比下降24%)。AC尼尔森数据显示,公司常温奶市占率第三季度持续提升,9月数据较6月提升0.5pct至32%,低温产品市占率略下降0.4pct至15.4%,奶粉市占率相对稳定。利润方面,受益于毛利率同比显著提升,前三季度公司归母净利润同比快速增长20.9%,净利率水平同比提升1.56pct至9.56%。成本下降带动毛利率显著提升,费用维持较高水平。前三季度公司综合毛利率为38.77%/+3.9pct,我们认为主要受益于国内外原奶价格下降以及公司产品结构升级。展望至1H17,我们判断国际原奶价格有望温和回升,国内原奶价格仍将在3.5元/kg左右低位徘徊,公司高毛利率水平有望维持。费用方面,前三季度公司期间费用率为29.56%/+2.84pct,其中销售费用率为23.44%/+2.18pct,管理费用率6.08%/+1.29pct,财务费用率为0.04%/-0.63pct。积极创新产品和渠道保持**优势。公司在国内乳制品市场整体市占率稳居**,其中,常温液态奶市占率为32%,位居细分市场**;低温液态奶市占率为15.4%,同比提升0.4pct;婴幼儿奶粉市占率为5.6%(未包含电商数据),位居国内品牌**。公司积极深化产品和渠道创新:1)产品方面,依托国内外研发优势,有效、及时了解并获取全球食品行业内**的工艺、技术和新产品信息,上半年公司新增技术创新成果和新品达100多项;2)渠道方面,公司打造“互联网生态圈”与“母婴生态圈”,并通过**线下协同方式进一步精耕渠道。收购中国圣牧,完善产业链及产品结构布局。公司公告定增收购中国圣牧37%**。中国圣牧是国内**的有机乳品公司,1H16中国圣牧在行业景气度低的情况下仍保持收入利润快速增长:实现收入16.2亿元/+16.9%,归母净利润4亿元/+20.6%,体现较强的盈利能力。我们认为此次收购协同效应显著:1)有利于增强伊利现有有机乳制品业务的竞争力,公司收购圣牧后在有机奶领域市占率可达70%;2)有利于强化公司上游优质奶源的供应;3)公司获得香港上市平台,增强资本实力。此外,其他定增项目也有利于公司把握婴幼儿奶粉、常温酸奶、植物蛋白饮料、巴氏奶等品类的市场机遇,提升现有产品的竞争力并优化产品结构,扩大市场份额。盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18年EPS分别为0.91/1.04/1.18元(暂未考虑增发摊薄),综合考虑公司市值及可比公司估值,并考虑到下半年估值切换,给予公司17年22xPE,对应目标价22.88元,买入评级。主要不确定因素。经济低迷抑制消费、行业竞争继续恶化、食品安全问题。